俄国金融危机的由来与启示

1998年8月俄国汇率突然崩溃，震惊了世界。为什么在俄国会爆发如此严重的金融危机?中国应当从中得到什么教训，来防范金融风暴的袭击呢?本文试分析之。

十个月的剧烈动荡:金融风暴如疾风暴雨，俄国经济溃不成军

    90年代初，俄国在“休克疗法”中吃了大亏，国民生产总值一路下滑，据估计，工业生产下降近80％，固定投资下降了90％。到了1997年，其经济增长率才变负为正，虽然只有0.4％(其中工业产值增长1.9％)，通货膨胀率仍达11％，但比前些年生产大幅度下降和恶性通货膨胀的情形已明显好转，俄国朝野都认为看到了光明。各国新闻媒体也都纷纷报导说，俄国经济总算要走出谷底了。

    1997年上半年，亚洲各国的股市严重受挫，但亚洲金融危机似乎对俄国没有什么影响。这一时期，俄国的汇率相当稳定[1]，股市上涨了80％。1997年10月前大量外资流入俄国，10月中旬时俄国的外汇储备达到了创记录的250亿美元。当时，并没有人去反复琢磨，为什么外国资本突然垂青俄国，这些外国资本又是从何而来的?反正，有外资来总是好事。

    可是到了1997年10月28日，俄国的经济风云突变，股市行情急剧下跌，到11月10日，股票价格平均减少30％；而到了1998年2月，股票价格跌到了1997年初的水平。外国投资者见形势危急，纷纷夺路而逃。由于俄国卢布可自由兑换外汇，无论外国公司、俄国企业还是居民，都争先恐后地提取银行存款、抛售股票和债券来兑换美元。债券价格急剧下跌，利率上升30至42％。汹涌而来的挤兑浪潮，迫使俄国中央银行不得不动用外汇储备来保卫汇率，外汇储备因此迅速下降为160亿美元。1998年2月，国际石油市场价格下降，每桶低于15美元，接近25年来的最低水平。对俄国经济来说，能源价格下降如同雪上加霜。因为，在俄国的出口中，石油和天然气各占40％和10％，国际市场石油价格下降大大减少了出口的外汇收入，这进一步加大了俄国偿还外债的困难。

    在风雨飘摇之中，总统叶利钦在3月撤换了总理切尔诺梅金，任命基里年科执掌政府。新政府采取了一系列措施，仍难挽回经济颓势。5月份再度爆发大规模资金外逃，中央银行被迫动用所有手段进行艰苦的汇率保卫战。7月，俄国政府向国际货币基金组织求援，俄方提出的救援资金需要量随着国内经济情势恶化而不断上升，竟高达226亿美元。8月17日，基里年科政府未与外国主要债权人商量即单方面宣布，鉴于政府财政严重困难，在90天内停止支付外国投资的短期国家债券，其数额高达400亿美元，而长期政府债券的价值也被缩减了79％。这引起了国际金融界的抗议。8月26日，俄国中央银行宣布，无力继续保卫汇率，决定放宽卢布浮动区间。于是卢布汇率应声而落，贬值34％。俄国外汇交易所见势不妙，索性关门三天，取消一切外汇交易。到了9月底，汇率狂跌到20.8:1[2]。在金融风暴中，民众担心自己仅有的积累血本无归，纷纷涌向银行挤提存款。但是，由于许多企业无力归还贷款，银行早就有大量坏账，根本没有足够的现金应付挤提。结果许多银行只好宣告破产。据估计，仅莫斯科市就有将近20万银行雇员被解雇。[3]

    俄国经济刚出现的转机被这次金融风暴彻底摧毁了。1998年俄国的国民生产总值至少下降8％，8月的通货膨胀率达到43.5％，在这场金融风暴中，黄金和外汇储备从250亿美元降为120亿美元，日均股市交易量从3,000至4,000万美元降为100万美元，政府财税收入从8月的120亿卢布降为9月的93亿卢布。

    8月底，叶利钦再度阵前换将，欲重新任命切尔诺梅金任政府总理，却遭到议会的坚决反对，最后在妥协中改任普里马可夫为新总理。叶利钦的威信和权力在金融风暴中严重受挫，而俄国的经济和政治形势也越来越差。普里马可夫政府主张加强政府在经济中的作用，他开出的“药方”是，加印120亿卢布钞票，以支付拖欠的职工工资、军队开支、养老金等；实行酒类专营，以增加财政收入；管制出口企业的外汇，防止资本非法外逃；对药物和基本食品实行价格控制；实行工资和养老金指数化。他希望能争取到国际货币基金组织的226亿美元救援资金，并把1999年的通货膨胀率控制在30％以下。但是，摆在俄国政府面前的是一个没有答案的悖论:如果大量印发钞票，就必然导致恶性通货膨胀；如果不增印钞票，负债累累的俄国政府又能从哪里寻得足够的资金来兑现其承诺呢?

俄国经济全景和金融危机的原因

① 在不懂市场机制的社会推行市场化:把“鱼汤”煮成“鱼”?

    俄国实行了七十年的社会主义经济体制，当这一体制病入膏肓、不可救药之后，俄国被迫开始了改革，其唯一的选择是市场化。但是，在俄国社会长期与市场机制隔绝的背景下，想要人为地植入一个有效、成功的市场机制，是极为困难的。当民众和企业家尚且不理解市场机制、甚至还对市场经济有很大抵触的情况下，在生产和分配领域中必然会出现混乱无序的状态，政府设定的一系列规则制度也必然会变成一纸空文。虽然诱发俄国金融危机的直接原因也许不是制度和社会原因，但制度和社会原因确实对俄国局势有根本性的影响。

    在原社会主义国家，没有现代经济知识的官员们对市场化的理解往往十分简单肤浅，甚至以为建立市场机制不过就是开放集市交易、建设购物中心、架设商品广告牌而已。市场机制实际上是指约束着人与人之间的商品交换关系的一整套市场行为规则、观念和机理，这是在长期的商品交换过程中逐步形成的。在发达国家，孩童对市场机制的理解，是他们在市场经济中的日常生活体验以及他们社会化的过程中家长、教师和同学影响的结果。但是，在转型中的社会主义国家，就没有这样的条件。不仅不存在一个运作正常的市场经济，而且连长辈、学者也未必了解市场机制；即便道理上懂了，一旦市场机制的运作与他们植根在社会主义体制中的利益发生矛盾时，他们便会抵制或反对市场机制。这些国家在社会主义革命前本来是有市场经济基础的，但革命后被消灭了。用革命的方法摧毁市场机制很容易，但是一旦消灭了市场机制，又试图在短时间内重新建立，就不容易了。

    俄国“休克疗法”的设计者主张放开政府控制、实行私有化、让市场决定价格等等。如果俄国已经有了正常运行的市场机制的话，这些建议在经济理论上并没有什么错误。“休克疗法”在玻利维亚就相当成功。可是，七年前，俄国的决策者在市场机制根本就不存在的情况下，简单照搬市场经济的规则，自然会碰壁，最后“休克疗法”使俄国经济陷入低谷。

    在中国建立市场机制比俄国容易，因为中国的计划经济不如俄国的完整、全面、彻底，而且比俄国的计划经济短命。所以，当中国开始经济改革时，在社会主义革命前的市场经济中生活过的老一代人仍然健在，他们还可帮助年青一代理解和运作市场经济；特别是占人口大多数的农民从未享受过社会主义的任何甜头，他们对社会主义体制只有抱怨而没有留恋，这也使得中国农村的市场化能进展得比较顺利和迅速。而俄国实行计划经济已逾70年，连现在的爷爷辈的人都从无在市场经济中生活的经历。因此老年人中的多数不但对市场化成事不足，而且因利益关系还反对市场化、败事有余。

    民众学习市场经济活动的过程需要良好的环境。俄国激进的改革导致经济崩溃、物价飞涨、民不聊生，民众在动荡中更多地是学着如何应付灾难。在最近的民意调查中，95％的人对政府没有信心，他们依靠自己在后园种菜或亲自到农村采购来渡过难关。

    转型中国家有个无法回避的矛盾:在从计划经济向市场经济过渡的过程中，只有通过人们在市场经济活动中不断的学习和实践，才能真正地建立市场机制；但是，转型的前期阶段中并不存在有效、完善的市场经济，只可能出现一个半计划、半市场的扭曲的体制，于是人们就在这样的体制中学习、理解“市场机制”，其行为也往往是扭曲的，结果人们学习过程中扭曲的行为又形成了进一步扭曲的转型期“市场机制”。这在今天的中国也非例外。

② 基本经济面:生产萎缩、价格飙涨、交易原始化

    尽管俄国有一流的工程师和技术工人、雄厚的工业基础和丰富的自然资源，可是改革以来经济每况愈下，陷入了严重的经济衰退。由于市场机制不健全，俄国的企业得不到必要的市场信息，许多企业生产能力闲置，不知道应当生产什么，大部份企业只使用了40％的生产能力。大部份俄国企业名义上已经私有化了，但企业内部变化有限，仍然缺乏有效的激励机制，也缺少善于经营的管理人员。经济萎缩还表现为中小企业创办能力弱，俄国的国民总产值是波兰的4倍，但仅有90万个企业，还不及波兰的一半，从1996年以来就未见增加。在市场机制不完善的情况下，放开价格管制后物价飙涨，90年代初的通货膨胀率一度高达2,500％以上，许多人多年的辛苦积蓄被通货膨胀剥夺殆尽。现在，由于人们对银行系统缺乏信心，生活水平低下，储蓄率仅及国民生产总值的5％。

    现代工业社会的基本特徵之一就是，通过降低交易成本来促进生产分工、提高生产和分配的效率。但在俄国，由于企业财务状况不佳，又经历过恶性通货膨胀，企业间以及企业、银行间在交易时缺乏信任、不守信用，彼此拖欠货款。这种情形逼迫许多企业退回到原始的交易方式，现在，以物易物和白条交易占了国民经济的70--80％。这种原始化的交易的成本非常高，对经济的伤害也很大。

③ 国有资产私有化、资金外逃和全面性逃税

    在转型过程中，俄国国有资产的大部份落入了新权贵们的私囊，这些新权贵(在俄国被老百姓贬义地称为“新俄罗斯人”)的大多数是原苏联的党政官员及其关系人、亲属。他们把国有资产私有化的途径有两种，一种是在合法的企业私有化过程中以权谋私，另一种就是明目张胆地巧取豪夺。新权贵们通过这样的手段获得的资产不仅不会促进生产的发展，反而诱发了资金的大规模外流。

    人们往往很奇怪，当年的超级大国怎么一下子就变得如此穷困?俄国究竟有多少资金外逃?俄国官方机构只有一笔糊涂账。西方专家根据俄国的资产平衡表推算的结果是，从1994年以来，从俄国直接外逃的资金有170亿美元，在1994年1月1日到1997年9月30日期间，出口原油等商品的外汇收入中，有680亿美元滞留在海外。[4] 另外，俄国驻外机构和人员用公款从事各种金融投机活动，所获利润窃为私有，而亏损部份则记在公家的账上。若再加上各种非法途径和半非法途径的资金外逃，从1992年1月到1997年9月，俄国外逃资金的总额约为1,250至1,400亿美元，相当于俄国外汇储备的6倍，俄罗斯这棵大树早就被这些蛀虫掏空了。无独有偶，近年来在中国也存在大量资本外逃这一现象。

    目前，在美国东、西海岸的高级住宅区里，都很容易发现那些来自俄国和中国大陆的中年人“阔佬”，他们连英文都不会说，也没有正常职业，却能用现金一次付清的方式购买上百万美元的豪宅，驾驶着豪华车，令当地的美国人咋舌。其中俄国人与中国人的区别在于，新来的俄罗斯暴发户似乎更富有，也更神气活现，公开炫耀他们在俄国的地位和与官场、黑道的关系；而中国的暴发户则相当低调，不与当地人来往，更怕见熟人，过着隐居的生活。

    虽然俄国建立了一套比较完整的税收法规，但广大民众早已在苏联时代形成了逃避政府控制的种种习惯。转型期间生活不易，逃税被多数人视为天经地义、无可指责的行为。加之国家机器效率低下，缺乏执行和监督税法的人员，法不治众，所以，全社会逃税漏税成风，地下经济异常活跃。而以物易物的原始型交易方式的普及化，又进一步缩小了税收。这就进入了恶性循环，政府的财政收入不足、就只好加税，而税负越重，逃税之风就越盛。目前俄国政府月平均财政收入仅为32亿美元，其中至少一半还要用来偿债。而前苏联留下了一个庞大的官僚政府体制和军队系统，不仅这些沉重的开支无法缩减，还有庞大的养老金负担必须应付。国库空虚、捉襟见肘的俄国政府，时常拖欠国家职工、教师甚至军人的薪资。而这又引起了民众对政府越来越大的不满，有些军人在气愤之中甚至把坦克开上大街代步，以示抗议。

④ 国家债台高筑、金融投机活动猖獗

    俄国政府应付财政危机只有两个办法，一是大量印发钞票，二是借债。在90年代初期，俄国曾大量印发钞票，结果导致恶性通货膨胀。在90年代后期，俄国政府为了遏止通货膨胀，控制货币发行，改而大量发行债券来弥补巨额财政赤字，因此背上了沉重的债务包袱。这些国债主要是短期债券，基里年科曾承认，国内债务计570亿美元，外债有1,000亿美元，1998年内到期应还本付息的外债即达125亿美元。[5]

    尽管俄国经济景况不佳，但其高度开放的金融市场却一度显现出短暂的繁荣。1997年以前，在俄国的金融市场上，外国资本并不活跃，只购买一些俄国的短期国家债券。但在1997年里，流入俄国的外国资本比上年增加了7.6倍，达到3.42亿美元。这些资金大多为短期期货，把能源和高科技股票炒得非常热门；同时，股价增速异常，在1997年内几乎翻了一番。如此高额的利润诱惑着许多国际游资纷纷赶往俄国投资，很多俄国人也把自己的资金投向这些股票。于是，俄国经济在很短时间内出现了巨大的泡沫。

    从种种迹象来判断，国际投机者对俄国不良的经济情况还是有所了解的，从一开始就未抱较高期望。例如，索罗斯在1998年4月就曾警告说，俄国经济可能会出现危机。但是，俄国的投机者们却让久经沙场的索罗斯遭遇了“滑铁卢”。一般来说，象索罗斯这样的对冲基金在“合法”的金融投机中是驾轻就熟的，但他却未料到在俄国的金融市场上会有那么多“不规矩”的“玩法”，因此仅1998年8月一个月就在俄国金融市场上损失了20亿美元。连有两位诺贝尔奖得主加盟的长期投资管理基金也赔得几乎破产。在俄国的金融投机者中，有不少人是俄国的新权贵，他们对俄国的情况非常熟悉，和上层有密切的联系。这些人把从国内捞到的大笔财富转移出国，再以外国资本的形式加入俄国的金融投机活动。这些来历不明的基金，利用天时、地利、人和，内外勾结、完全不按通常的交易方式办事，更加剧了俄国金融投机活动的险恶。

    这次俄国金融“泡沫”迅速扩张和破灭的速度，可能创造了一项世界经济史上的记录。8月危机的直接起因是国家短期债务的支付困难。俄国短期债务的本金为600亿美元，相当于国内生产总值的15％，其中外国人约持有10至12亿美元的债券。在俄国股市上活跃的大部份是短期投机资金，其中400至500亿美元是期货，长期债务仅2.5亿美元。政府宣布短期债务支付困难后，就给了国际投机者一个明确的信号，即船就要沉了。信心危机促使外资开始大量外流，导致金融“泡沫”突然破裂，把许多投资者都套在里面。由于很多俄国投资者是从银行借债去投机的，泡沫破灭的结果又连锁地造成银行突然出现大量坏账，而银行系统的混乱造成了国民经济的全面危机。

俄国金融危机的教训

    1998年8月俄国金融危机的教训在于:

    第一，为了经济发展必然需要引进外国资本，但要尽可能把外资引导到生产领域，并注意限制短期“热钱”的投机活动。在1995和1996年两年，流入亚洲的外资达1,350亿美元，但大部份被投入土地、房地产和其他投机项目中。亚洲金融风暴之后，“热钱”又大量流出，仅1997年从亚洲流出的资金即达1,000亿美元以上。外国资本流量的大幅度波动必然会冲击资本引进国的经济稳定。世界银行首席经济学家斯蒂格利兹认为，应当考虑采用税收和其他规则，来限制国际资本流动。[6] 摆在各国政府面前的是一个两难的问题:不控制外资流动，有可能遭受国际金融投机的冲击；而控制外资流动，则可能不利于引进外资，不利于提高金融市场的效率和实现国际化，同时，增加政府干预也有可能导致腐败和低效率。目前还没有什么解决这个难题的“高着”。

    第二，市场机制运作的基础是千百万民众，如果没有民众的正确理解和参与，再好的市场制度设计也会被扭曲变形。同时，在国民经济的各个部门中，金融系统最关键也最复杂。在没有足够的金融专业人才和金融市场容量，国际金融市场信息不对称的情况下，盲目地开放金融市场，只能给国家带来一场惨痛的灾难。

    第三，为什么俄国敢于打开金融大门并大量借债?因为在俄国社会的上层有一个既得利益集团，他们在私有化过程中轻而易举地发了横财，继而渴望着在金融赌博中扩张财富，所以极力提倡金融自由化。而俄国的执政者则幻想，一旦遭遇危机可以指望国际货币基金组织的帮助，因此大举借债，热衷于高风险投资。在金融交易中赚的就有亏的，但在俄国的金融风暴中，可以看到许多基金大叫亏损，却几乎没有一人说赚了钱。俄国金融市场上确实有个“黑洞”，就是那些吹出金融泡沫的投机集团。他们在炒作过程中早已把资金转移了出去。而真正为权势集团、国际国内金融投机者的作为付出沉重代价的，实际上是广大俄罗斯民众。

    第四，那些在转型期利用权势化国有资产为个人财富的人，如果只是将捞取的钱财转移海外，对国家和社会就只是一次性伤害。若他们再利用这笔财产回国与上层权贵相勾结，在金融领域中兴风作浪，就会又一次严重损害国家和民众的利益。是否把巧取豪夺国有资产、逃亡海外的人都缉捕归案，取决于政府的决心和执行机构的能力。政府还应清查那些携巨额公款外出、逾期不归者，及时对他们发布通缉，将通缉名单交给国际刑警组织。通缉并不意味着定罪，回去主动把账务、款项交代清楚者，也不一定会面临严重的刑责。当然，对于那些“大老虎”，虽然通缉令未必能把他们缉拿归案，但可以大大增加他们在海外藏匿的难度，更堵住了他们以后返国兴风作浪、危害国家和民众的可能，起码他们再不敢用真名实姓大摇大摆地过海关、出入境了。他们若为了在海外生存下去而改名换姓，也就不便再打着“我是某某的儿子、孙子”之类的旗号招摇撞骗了，这使他们的社会资本蒙受重大损失，但保护了其父辈的声誉。

    第五，中国应当及早作好防范金融风暴的准备，一定要“未雨稠缪”，迅速调整姿态，赶筑防风堤、防火墙。在国际金融界来看，亚洲地区已经是一个高风险地区，外资流出的多、流入的少，短时期内这一趋势不会随中国人的愿望而改变。中国再开放也赶不上泰国、俄国的程度。既然如此，就不要指望开放金融市场还会召来什么外资。首先要整顿涉外的金融机构，该关的关、该停的停，准备过几年清苦日子。只要中国在这场金融风暴中不伤元气，在下一轮的各国竞争中还是大有希望的。

作者注:笔者1998年11月4日到8日应韩国延世大学的邀请，参加了研讨亚洲金融危机的国际研讨会，在会上深深得益于俄国科学院雅可波夫斯基、日本丽泽大学成相修、韩国郑求炫、李斗远等教授，获得了大量资料，特此致以衷心的感谢。文中如有谬误，概由笔者负责。(1998年11月15日)

【注释】
[1] 1997年1月，卢布与美元的汇率是5629:1，1997年10月则为5887:1。
[2] 80年代末期，卢布与美元的汇率几乎是1:1。1997年底，在汇率为5600:1的情况下，俄国政府为了省事，更改币制，把卢布面额取消了三个零。这样，1998年7月时卢布与美元的汇率是6:1。
[3] Moscow Times, October 7, 1998；Economists, October 10, 1998, p.58.
[4] 这是以威里(JohnWhalley)为首的一些经济学家，在加拿大国际开发总署、世界银行驻莫斯科代表处的支持下，与俄国财政部、俄国科学院合作进行的一系列研究的结果。
[5] Business Week, October 19, 1998, p.33.
[6] Bisiness Week, October 12, 1998.